房价泡沫在蔓延2
购房资金成本/租房比率
购房资金成本定义为因购买房屋而承担的利息成本。它由两个组成部分：一是按揭贷款的利息支出；二是购房相对于租房的机会成本，即首付款的存款利息损失，因为如果选择租房，可以将用以购房的首付款存入银行获得利息收入，这是购房的机会成本。租房成本（或收益）即为租金。计算公式分别为：
租金成本（对于房客）＝租金收益（对于房主）＝年租金
尽管上述购房资金成本/租金比率没有考虑房屋增值，它仍不失为诊断房地产市场健康与否的有效指标。如果购房资金成本已经高于租金，并且人们由于预期房屋增值仍然选择购房，那么，房价上涨幅度将高于租金的增长，进一步抬高购房资金成本/租金比率。但这种增值预期无法长期持续，也是社会无法容忍的，因为它要求房价涨幅越来越大，或者说房价呈“发散型”上涨，这在理论上是不可能的，而且也没有国际先例。
即使购房资金成本低于租金，购房出租可以赚钱，但贷款购房不仅需要付息还需还本。一旦租金下降，部分投资者将无力承受还本付息（即月供）的负担，即受到现金流约束。因此，有必要考虑月供/租金比率。月供与上述购房资金成本相比，前者包括按揭贷款本金的月付，但不包括购房资金成本中的机会成本部分。如果投资者没有其它收入来源，仅靠出租房屋支撑月供，那么当租金下降至低于月供时便会入不敷出，出现现金流问题，不得不抛售。
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房价泡沫在蔓延-中金公司研究部
要点：
- 虽然中国房地产价格泡沫依然是局部的，但是泡沫正在向更多的城市蔓延。我们复查的12个城市的购房资金成本/租金比率在2006年初依然略大于1，但这一比率比2005年初上升了11%，表明房地产的总体健康状况有所恶化。
某些2005年初房价泡沫现象已经比较严重的城市（如杭州和上海）的购房资金成本/租金比率和月供/租金比率继续攀升，买房越来越不如租房。在购房资金成本/租金比率去年明显小于1的城市中，这一比率一年之内大幅上升（如北京、苏州、沈阳），大有“后来居上”之势，说明房地产“泡沫”正在向这些地区蔓延。
前瞻地看，我们认为2006年政府出台全国性的新政策抑制房价上涨的可能性较小。按揭贷款利率将保持不变，政府可能力图加强现有税收政策的执行力度抑制短期炒作、鼓励自住，以期拉动相关消费。
我们判断除了以上海为代表的长三角地区之外，2006年房地产价格仍将继续上涨。购房资金成本/租金比率和月供/租金比率将继续攀升。上海地区的住宅价格将继续下跌，而北京和珠三角地区房价仍将上涨
正文：
2005年初，中金公司研究部职员走访了全国近20个城市，实地采集了各类楼盘的商业信息，包括价格、按揭贷款和租赁数据等。数据的特点是样本中房价与租金一一对应，而非统计数据中平均值之概念，因而更能精确反映购房与租房的相对成本。我们构筑了两个购房/租房成本指标，购房资金成本/租金比率和月供/租金比率，并与香港1997年前同类指标进行对比，力图为我国房地产价格“把脉”。我们在2005年3月29日发表的“买房不如租房”的研究报告中得出以下主要结论：
我国房地产价格总体已经开始“起泡”，购房资金成本和月供分别是租金的1.1和1.3倍。
鉴于1997年香港房地产价格泡沫破灭时，购房资金成本和月供分别是租金的2.2和2倍，我们认为包括长江三角洲在内的某些地区“泡沫”风险凸现。具体地说，
样本中近一半城市的购房资金成本大于租金，其中地处长江三角洲的主要城市购房资金成本为租金的1.3-1.5倍。
四分之三的城市月供大于租金，其中长江三角洲的主要城市月供为租金的1.5-2倍。
2005年上半年国家陆续出台了一系列政策，力图抑制房地产价格的过快上涨。这些政策效果如何？我国房地产价格是否变得更为合理？带着这些问题，2006年春节前夕，中金公司研究人员对去年调查的部分城市和楼盘进行了复查。虽然我们不能保证调查结果没有一点误差，也不认为仅仅依靠上述这两个指标便可精确地衡量房地产价格的“泡沫”或“非泡沫”程度，但我们的分析结果也许可以为诊断我国这一年来住宅价格“健康状况”的变化提供一些参考。
购房资金成本/租金比率
复查的12个城市的167个楼盘这一年来购房资金成本/租金比率几乎均有所上升，平均升幅为11%，并且这个比率在更多的城市超过1（表1）。这一指标的提高主要是因为房价涨幅依然大于租金增幅（图1和图2），与2006年1月1日住房按揭利率的上调关系不大。因此总的来说，与2005年相比，2006年买房更不如租房。
2005年购房资金成本远高于租金的某些长江三角洲地区，房价涨幅明显放缓（如杭州），甚至房价出现下跌（如上海），说明房地产调控政策取得了一定效果，这些城市的住宅价格泡沫正在被逐渐挤出。但是，房价下跌令许多原先打算卖房套利的投机/投资者转卖为租。结果租金降幅更大，使购房资金成本/租金比率进一步提高。在房价上涨预期已经明显减弱的情况下，更多的人将选择租房，而不是买房。这预示着房价涨幅将进一步缩小甚至房价有进一步下降的可能。
在购房资金成本/租金比率去年明显小于1的城市中，这一比率一年之内大幅上升，在北京和成都超过了1，在苏州、沈阳和深圳已经逼近1，大有“后来居上”之势，说明房地产“泡沫”正在向这些地区蔓延。北京和苏州2005年房价涨幅较大，但是租金下降， 购房资金成本与租金已经基本持平，未来房价涨幅必将趋缓。而广州和深圳2005年尽管房价大涨，租金涨幅也很大，目前购房资金成本依然低于租金，未来房价有继续上涨的空间。
月供/租金比率
目前12个城市的月供/租金比率平均为1.3倍（表1），与2005年基本持平。尽管2006年初利率水平的提高增加了还本付息的负担，但是去年3月首付比例的提高降低了之后购房者的月供负担。由于利率上升幅度较小，首付比率上升对月供的影响大于利率的作用。在其它条件不变的情况下月供/租金比率应该明显下降。之所以这一年中月供/租金比率基本持平，是因为房价涨幅大于租金。月供/租金比率没有恶化与央行2005年3月17日公布的取消按揭贷款优惠利率和提高首付比例的政策有关，因为这一政策提高了炒房成本。
对于2005年初已经购房的人来说，他们的月供负担与房价或首付比例的变化无关，而利率水平的提高加重了还本付息的支出，使房租下降或者升幅不大的城市的月供/租金比率有所提高。这个比率如果进一步上升，受现金流约束较大的投机/投资者将难以以租养房，不得不抛售。
具体地说，杭州、上海和南京的月供分别是租金的2、1.8、和1.6倍，居复查的12个城市之首，其中杭州的情况与香港1997年房地产价格泡沫破灭前夕相若。北京和苏州的月供/租金比率上升较快，而且从去年的0.82倍分别上升至今年的1.09和1.07倍。这主要是因为房价涨幅明显快于租金。相比之下，由于租金增幅较大，广州和深圳的月供/租金比率这一年来维持在1倍左右。
结论
中国房地产价格泡沫依然是局部的，但是泡沫正在向更多的城市蔓延。在过去的一年中，我们复查的12个城市的房地产价格的总体泡沫依然不大，表现在购房资金成本/租金比率依然略大于1。但这一比率比2005年上升了11%，表明总体健康状况有所恶化。某些2005年初房价泡沫现象已经比较严重的城市的购房资金成本/租金比率和月供/租金比率甚至继续上升，买房越来越不如租房。
前瞻地看，我们认为2006年政府出台全国性的新政策抑制房价上涨的可能性较小。按揭贷款利率将保持不变，政府可能通过强化现有税收政策的执行抑制短期炒作、鼓励自住，以期拉动相关消费。我们判断除了以上海为代表的长三角地区之外，2006年房地产价格仍将继续上涨，但涨幅将进一步回落。购房资金成本/租金比率和月供/租金比率将继续上升。上海地区的住宅价格将继续下跌，而北京和珠三角地区房价仍将上涨。
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